?摩根士丹利：美光科技（Micron）—— 每股收益指引超市场共识 75%
核心变动
美光（MU.O）发布的每股收益指引达 8.19 美元（息税前利润率 > 60%），远超市场预期。我们此前的预测已比市场共识高出 10%，但显然仍低估了其表现。长期合同、高带宽存储器（HBM）的发展前景、审慎的资本支出策略，均印证了美光超 40 美元的盈利潜力 —— 维持 “增持” 评级，重申其为美国半导体行业首选标的。
核心要点
每股收益指引亮眼：美光指引每股收益 8.19 美元，远高于市场共识的 4.78 美元。DDR5 价格表现强劲，其对利润的贡献超出高带宽存储器（HBM）带来的抵消效应，超出我们预期。
人工智能热潮持续：只要人工智能领域保持增长态势，此类强劲表现将持续 —— 人工智能领域的复合年增长率（CAGR）基数不断扩大，正持续推动半导体行业整体供需格局收紧。我们预计，人工智能热潮将持续至 2026 年，甚至可能延续至 2027 年，尽管市场对 2028-2030 年的前景存在一定疑虑。
盈利与现金流充裕：美光的盈利水平已超周期平均水平，且有望持续改善，同时将产生并高效利用超 350 亿美元的自由现金流。
? 评级与目标价：维持 “增持” 评级及首选标的地位，目标价从 338 美元上调至 350 美元。
业绩表现与市场影响
除英伟达外，这可能是美国半导体行业历史上营收 / 净利润超预期幅度最大的一次 —— 营收指引比市场共识高出 37 亿美元，净利润指引高出 75%，息税前利润率（EBIT）达到半导体行业历史最高水平。
近期股价上涨已部分反映了这一利好，但 24 小时前我们预测 2026 年每股收益 30 美元（比市场共识高出 50%）时，部分市场参与者认为过于激进。而向来审慎的美光管理层，在确认 2026 年第一季度定价仍在谈判中的情况下，给出了 32 美元的季度年化盈利指引，且所有迹象表明后续仍有上行空间。
资本支出与产品动态
美光 2026 财年资本支出指引从 180 亿美元上调至 200 亿美元，低于我们预期的 210 亿美元，其中大部分增量资金将用于洁净室建设。
高带宽存储器 3e（HBM3e）和高带宽存储器 4（HBM4）进展顺利：我们认为，管理层未明确披露市场份额目标是积极信号 —— 鉴于 DDR5 的利润率可能高于 HBM3e，美光无需受市场对其在该领域预期的束缚。
管理层披露的关键信息
美光管理层在财报电话会议中分享的信息值得关注：超大规模云厂商锁定多年期定价协议；个人电脑 / 服务器厂商仅能获得 70% 的所需产品供应量；各领域普遍存在产品分配及生产线停摆的情况。
这些信息进一步支撑了我们将美光列为首选标的的决策 —— 尽管从周期盈利角度看估值存在一定争议，但当前基本面表现过于强劲且具有持续性，今年盈利潜力有望突破 40 美元，后续仍有上行空间。这是我们覆盖存储器板块 32 年来，见证过的最快速的业绩拐点。
市场担忧与行业趋势
半导体行业的乐观态势只是整体图景的一部分，市场对人工智能领域资金缺口的担忧确实构成潜在压力，但我们对此持乐观态度 ——2030 年前前沿模型开发者的所有目标无需在 2025 年第四季度全部实现。
今日有媒体报道 2028 年数据中心租赁合同谈判陷入僵局，导致相关股票下跌，但该数据中心客户表示一切按计划推进。我们正密切关注相关动态，但主要聚焦于 2026-27 年人工智能半导体的前景 —— 这一阶段对资金问题的敏感度较低（但需公平指出，仍受金融风险及循环性担忧蔓延的影响），总体而言，我们认为未来两年的部署需求将保持强劲。
若人工智能按我们预期持续增长，未来 12 个月人工智能相关交易的受益范围将进一步扩大，不仅限于处理器类个股，存储器板块将成为最大受益者。18 个月前，我们对 DRAM 交易持谨慎态度，因当时未预见供应短缺，且认为市场对 HBM 的预期过高。目前我们仍认为 HBM 的预期可能偏高 —— 更准确地说，DRAM 的基准情景与英伟达的乐观情景相契合。当前的供应短缺并非来自 HBM，而是 DDR5，这标志着行业进入新阶段 —— 市场闲置产能已完全耗尽。
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