游戏板块：政策优化，长线运营强化，出海竞争力凸显
游戏工委及伽马数据发布《中国游戏产业2025年报告》，2025年中国游戏市场实现收入3,508亿元，同增7.7%；拆分驱动来看，用户规模同增1.3%，ARPU同增6.2%。
分渠道来看，移动游戏收入同增7.9%；客户端游戏收入同增15%，主要受益于头部游戏多端化趋势；小程序游戏收入同增34%，我们认为小游戏仍在用户渗透期。
评论
1政策持续友好，版号稳中有升。政策端围绕游戏出海、产业发展、促消费提供支持。国家层面，“十五五”规划建议首次提出引导规范网络游戏健康发展，此前国务院亦提出促进游戏、电竞及其周边衍生品等消费。地方层面，北京、广东、浙江等地区陆续推出支持政策。上海亦将推出“游戏沪十条”支持游戏产业建设。版号方面，进口版号连续14个月发放，国产版号年内发放数量同比增长显著，印证政策友好环境并提供游戏供给端支撑。
2厂商长线运营能力提升。我们认为，在厂商持续运营游戏下，头部游戏实现更长生命周期，并推动整体行业增长。存量游戏方面，厂商持续引入优质内容与玩法提升用户粘性，部分游戏亦进行减负设计吸引核心玩家回流。新游戏方面，多厂商研发期间即通过频繁测试验证玩法思路，以自身优势品类的玩法微创新吸引用户持续游玩；多款新游在优质运营下流水具备后劲。
3出海市场3A、移动端双领域实现突破。25年自研游戏海外收入同增10%。我们认为，国产游戏竞争力提升主要体现在：1）3A制作能力： 25年腾讯、网易多游戏获海外用户认可，《查找图书燕云十六声》实现出海品类突破。2）移动市场：国内厂商具备深刻的免费游戏设计经验，在共性强的SLG、休闲品类产品表现突出。
42026年建议关注：1）存量游戏焕新及全球化能力（网易旗舰产品、世纪华通SLG/休闲产品、巨人《查找图书超自然》）； 2）关注度高、玩法创新的新游（网易《查找图书遗忘之海》、完美世界《查找图书异环》）。
估值与建议：维持各公司盈利预测与估值，关注新品对业绩贡献的弹性及存量游戏的流水持续性。A股推荐世纪华通/三七互娱/巨人网络/吉比特/恺英网络，港美股推荐网易/心动公司。
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