股票私募消息

建筑央企订单更新20251219

中国中冶1-11月新签合同9581.3亿元，同比减少8.6%。11月新签合同1130.6亿元，同比增加25.2%，其中国内新签1092.2亿元，同比增加33.3%，海外新签38.4亿元，同比减少54.2%。

中国化学1-11月新签合同3525.7亿元，同比增加6.5%。11月新签合同399.0亿元，同比增加101.5%，其中国内新签75.8亿元，同比减少45.7%，海外新签323.2亿元，同比增加453.3%。

中国核建1-11月新签合同1306.9亿元，同比减少8.3%。11月新签合同68.5亿元，同比减少74.5%。

【国泰海通食饮】周报第44期：政策催化，消费转变可期

玫瑰 投资建议：成长为主线、重视供需出清下的拐点机会。

1）白酒推荐成长及先出清标的：山西汾酒、古井贡酒、迎驾贡酒、今世缘、珍酒李渡、舍得酒业、金徽酒以及稳健标的：贵州茅台、五粮液、泸州老窖；2）饮料结构性高增，推荐东鹏饮料、农夫山泉（港股），重视低估值高股息，推荐中国食品（港股）、康师傅控股（港股）、统一企业中国（港股）、中国旺旺（港股）；3）零食及食品原料成长标的：推荐百龙创园、盐津铺子、卫龙美味（港股）、三只松鼠、西麦食品；4）啤酒推荐燕京啤酒、青岛啤酒、珠江啤酒、百润股份，华润啤酒（港股）；5）调味品平稳、牧业产能去化，餐供有望恢复，推荐千禾味业、宝立食品、巴比食品、安井食品、海天味业、安琪酵母、伊利股份、新乳业、优然牧业（港股）、现代牧业（港股）。

玫瑰 扩大内需提升至战略层面，消费板块触底反弹可期。

12月16日，《求是》杂志发表总书记重要文章《扩大内需是战略之举》。文章指出，扩大内需既关系经济稳定，也关系经济安全，不是权宜之计，而是战略之举。从二级市场角度来看，当前消费板块基本面及估值均已见底，未来切实可行的扩内需政策一旦落地，消费板块有望迎来反弹

玫瑰 白酒：五粮液定调2026目标高质量动销+份额提升。

本周五粮液召开第二十九届1218大会，系统总结2025年营销工作，并将2026年定调为“营销守正创新年”，展望来年我们认为有三点值得特别关注，包括提升份额的目标、对产品矩阵的再梳理、对渠道协同发展和保障商家权益的重视。此外本周茅台对此前市场流传的一份文件进行回应，表示将精准把握投放节奏，不会进行“一刀切”决策，这也意味着非标茅台出于价格考虑进行的较大力度减量动作并不会简单平移至普飞产品，我们预计公司将对产品投放进行科学研判和动态调整，在保持高端白酒份额领先的同时重塑价格体系，关注即将到来的年度经销商联谊会。近期宏观及政策催化下顺周期板块预期抬升，白酒估值分位偏低、股息率具备一定吸引力，股价有望先于基本面见底。

玫瑰 大众品：乳制品产业链周期反转可期，东鹏品类扩张有望超预期。

12月13日国家医保局在全国医疗保障工作会议上发布多项数据和措施以缓解出生率压力，2025年以来乳业上游奶牛存栏去化持续进行，在生育政策及促内需政策的引导下，乳制品周期反转有望加速演绎；东鹏饮料引领舶来品本土化+红海市场抢份额并行，品类扩张有望超预期。

风险提示：宏观经济波动加大、行业竞争加剧、食品安全风险。

【华西计算机 刘泽晶团队】特朗普签署行政令，运力成为中美博弈新高地

美国当地时间12月18日，美国总统特朗普签署一项太空政策行政命令，核心目标是确保美国在太空领域的全球领导地位。命令明确提出：美国将在2028年前重返月球，2030年前建立永久月球前哨站的初始设施，同时通过升级发射设施、发展商业途径以替代国际空间站，从而刺激私营部门投资与创新。

火箭发射是太空经济的入场券：没有可靠、廉价、高频的火箭发射能力，一切太空愿景都是纸上谈兵。火箭是连接地球与太空的唯一物理通道，其运力与成本直接决定了太空活动的规模与边界。特朗普行政令设定的“2028重返月球”与“商业替代空间站”目标，本质上是对本国重型/超重型运载火箭和可重复使用技术的一次总动员。

我国自主可控的通天之路不容有失：我国“2030年前载人登月”目标同样清晰，其前提就是 “长征十号”新一代载人运载火箭和“长征九号”重型火箭的成功。国际竞赛态势加剧，进一步凸显了自主、可靠、低成本的重型发射能力是国家太空战略的绝对支柱。围绕新一代火箭的研制，从高端材料、大尺寸制造、发动机到测控系统的整个产业链将迎来确定性高景气周期。

受益标的：

火箭：航天动力、超捷股份、西部材料、航天机电、航天宏图、高华科技等

太空算力：顺灏股份、普天科技、优刻得、中科星图、佳缘科技等

SpaceX：西部材料、信维通信、再升科技、斯瑞新材、通宇通讯等

风险提示：火箭发射进度不及预期，商业落地不及预期

【东吴非银孙婷团队】保险公司资产负债管理新规征求意见，进一步强化监管要求

【事件】12月19日金监总局就《保险公司资产负债管理办法》公开征求意见，拟进一步完善保险公司资产负债管理监管要求。

1、为什么修订新规？1）响应第三个保险“国十条”中“强化资产负债联动监管”的要求。2）推动险企强化资产负债管理。3）与2026年全面实施新会计准则相对接，调整资负匹配指标口径。

2、相比现行规则有哪些变化？相比2019年发布的《保险资产负债管理监管暂行办法》，本次《征求意见稿》整合了此前分散的监管要求，对资负管理的治理体系、责任划分、管理程序等进行了全面规范，并且明确了监管指标，强调长周期考核评价。

3、具体有哪些量化管理指标？

1）新规下包含监管指标和监测指标两类，监管指标（财险3项、寿险4项）为本次新增，以最低标准方式进行限额管理，监测指标（财险3项、寿险7项）则大部分在现行规则中已包含，主要用于风险识别与预警。

2）监管指标具体包括：

财险公司共3项：一、沉淀资金覆盖率=沉淀资金/中长期资产。二、收入覆盖率=（保险服务收入+综合投资收益）/综合成本。三、压力情景下流动性覆盖率。以上三个指标均不得低于100%。

寿险公司共4项：一、有效久期缺口=现金流流入有效久期-现金流流出有效久期，要求区间在[-5,5]内，缺口低于-5年的寿险公司要求现金流流入有效久期不低于5年。二、综合投资收益覆盖率=综合投资收益/负债资金成本。三、净投资收益覆盖率=净投资收益/负债保证成本。四、压力情景下流动性覆盖率。后三个指标均不得低于100%。

3）优化了指标计算口径。根据宏观经济变化调整压力情景，将金融衍生工具的风险对冲作用纳入久期计算，对成本收益指标评价周期拉长至3-5年，引导保险公司长期经营

1221周观点：下一代模型范式与叙事的变化在于【记忆功能】

为什么近几个月市场对供应链加单信息提不起兴趣？因为AI没有叙事的变化。

2024年Scaling Law带来算力需求的非线性膨胀；

2025年CoT带来Tokens生成的非线性膨胀；

2026年记忆将带来内存需求的非线性膨胀。

1、现有大模型记忆的痛点：健忘（每次对话重置）、上下文限制、RAG局限。

记忆的形式：文本记忆（上下文、RAG，作为prompt喂给模型是目前的主流）；参数记忆（将经验改在模型参数里，online/ nested learning都是如此）；潜在记忆（推理过程中的临时状态）。

记忆的功能：事实记忆（慢变量，百科全书）；工作记忆（上下文，临时缓冲，过程数据等）；经验记忆（案例经验，通过案例RL）。

记忆的流程：记忆形成（从数据流中捕捉信息并写入存储）；记忆检索（从海量数据中检索）；记忆演化（参数化、快慢变量转化、遗忘删除）。

利好记忆的介质：DRAM、NAND、向量数据库。内存绝非库存周期，AI记忆功能带来约1EB/Day的需求增长，将很快消耗掉全球约35%的供给。

全文100多页，细节详询团队。

2、记忆功能的落地将带来AI叙事的变化。online/ nested learning将让模型具备在场景中迭代的能力，提升B端付费意愿。记忆功能将推动AI Agent的实现以及端侧的爆发。

3、26Q1内存价格涨幅约40%，超预期。北美消费电子龙头拿货价格26年全年涨幅88%，Q1约40%。国内互联网龙头拿货价格26Q1涨幅约40%。

智谱AI通过上市聆讯并披露招股书，大模型IPO“第一枪”即将打响—1221

智谱成立于2019年，其技术基因可以追溯到1996年成立的清华大学计算机系知识工程实验室。公司核心领导层均具有清华背景，CEO张鹏是清华大学2018创新领军工程博士，首席科学家唐杰是清华大学计算机系教授、系副主任

智谱AI被视为大模型“国家队”，它是北京市人工智能产业投资基金成立后投资的第一家企业，股东名单中还包括社保基金中关村自主创新基金、国家中小企业发展基金、大兴产业基金、清华资产管理等具有政府背景的投资主体

在保持科技互联网、金融、公共服务等行业的优势下，未来6个月将优先布局消费电子和物联网行业，长期计划进军教育及医疗等高准入门槛行业

公司积极参与构建中国及东南亚等国家及地区的国家及城市级基座模型平台，2025H1来自东南亚市场的收入占比上升至11.1%

2025年6月，OpenAI在行业分析报告中将智谱列为全球主要竞争对手，是唯一被提及的中国模型公司。智谱的GLM架构实现了全国产化突破，适配40余款国产芯片，其多模态模型、智能体模型等产品矩阵覆盖语言、代码、视觉等全场景，成为业内通用性最高的模型体系之一

智谱的旗舰模型GLM-4.6是全球编程能力最领先的开源模型之一。在国际公认的lmarena编程榜单，GLM-4.6是排名最高的中国模型，其编程订阅产品（GLM Coding Plan）10月推出后ARR现已突破1亿元

在多模态领域智谱开源了会操作手机的GUI Agent“AutoGLM”，助力每个开发者现在都能构建出能够像真人一样操作手机和电脑的超级AI助手

智谱的日均token消耗量已从2022年的5亿，飙升至2025年上半年的4.6万亿。在OpenRouter的月调用量排名中GLM-4.6是唯二保持在前20的中国模型

2023-2024年收入：1.25亿/3.12亿，同比+117%/151%，CAGR 130%；2025H1收入：1.9亿，同比+325%；预计在2025年收入实现100%以上的增长

本地化部署收入占85%，云端部署（API）占比15%。公司希望未来将API业务的收入占比提升至一半，即提高模型即服务（MaaS）平台的收入占比

2022-2024年毛利率：54.6% / 64.6% / 56.3%；2025H1：50.0%；

2024年研发开支高达21.95亿元，其中算力服务费达15.53亿元，占研发开支的70.7%

短期看好受益于“募资
投入加大”逻辑链的标的： （招股书供应商D，提供了1.39亿为期4年的计算服务，是上市公司中提供服务金额最大，合约时间最长的，智谱同时也是公司的第一大客户）、 （同为智谱算力供应商）

中期看好国产capex链标的：1）优选价的逻辑： 2）互联网敞口大+份额提升： 3）走量beta： 4）中长期持续看好国产算力：

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