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【华锡有色】锡月报：11月锡精矿自缅甸进口1438金属吨，环比+965金属吨

1、锡精矿：2025年11月，中国进口锡精矿粗折金属吨6038吨，同比+1.3%，环比+6.9%。2025年1-11月累计进口56348吨，累计同比-4.3%。其中，11月自缅甸进口1438吨，同比+203.8%，环比+133.4%。1-11月自缅甸累计进口5787金属吨，累计同比-61.6%。

2、精炼锡：1）产量：2025年11月，中国精炼锡产量15490吨，同环比-6.0%/-0.8%，1-11月累计产量15.8万吨，同比-1.7%；2）进出口：2025年11月，中国精炼锡净进口-754吨，同环比-137%/+21%，1-11月累计净进口-2300吨，同比-166%；3）表观消费：2025年11月，中国精炼锡表观消费量14268吨，同环比-23.4%/-4.4%，1-11月累计表观消费15.6万吨，同比-4.0%。

投资建议：短期，印尼面临锡RKAB审核，中缅元旦、春节等假期影响产量，下游节前面临补库需求，供需偏紧格局支撑锡价；中长期，缅甸佤邦逐步复产释放增量，AI投资等新兴领域带动边际需求，供需紧平衡格局需关注宏观预期变动，美联储降息下整体易涨难跌。个股关注华锡有色、兴业银锡和锡业股份等。

风险提示：供给释放超预期，需求不及预期等

【金盘科技】光伏大会总结：行业自律2.0行动落地，组件涨价势在必行，看好产业链盈利修复

1、26年全球需求持平左右，国内下降而海外增长。市场对26年国内需求更加谨慎，分歧点在于下降幅度，能源研究所专家判断26年国内新增光伏装机下限为160GW，主要是基于沙戈荒项目剩余量、机制性项目规划以及40%左右的分布式光伏占比。我们认为国内需求仍有韧性，一方面是机制电价存在提升的可能性（江西第二轮光伏机制电价高于首轮），另一方面国内陆续出台政策刺激新能源需求，例如《关于促进新能源集成融合发展的指导意见》。企业26年出货目标普遍持平，对量的追求减弱，重点在保利润。

2、自律2.0行动有望落地，组件涨价成为行业共识。产能端，目前硅料收储平台设立已有阶段性进展，各环节龙头公司在光伏大会上签署自律2.0协议，进一步约束26年产销配额，而且需要缴纳保证金以确保配额落实到位。价格端，硅料报价提高至65-67元/kg以上，白银价格突破15000元/kg，组件成本压力增加，涨价成为企业的一致诉求；近期隆基率先释放涨价信号，三峡集团中标单价高于0.75元/W，26年组件目标价格或在0.8元/W以上。

3、BC加快导入铜浆降本，TOPCon开展高功率改造。BC方面，隆基计划在26年Q2推出纯铜量产产品，铜浆一期产能建设目标5-10GW，如果供应链不存在问题，可以迅速提高到40-50GW。此外，钙钛矿在26年预计有2-3GW招标，包括某跨界大厂的GW线以及晶硅企业的百兆瓦产线。TOPCon方面，晶科对40GW的650-660W的三代高功率产能进行改造（四分片+零间距），若改造效果良好，其他龙头企业也将快速跟进，预计26年改造市场空间在100GW以上。

4、投资上，2026H1关注反内卷和储能、BC、无银化等新成长机会；2026H2重视行业盈利反转机会，随着光伏需求逐步复苏，组件涨价有望落地，全产业链迎来盈利修复。当前基本面+筹码底部明确，推荐底部布局机会。

首推【信维通信】，本轮AI端侧/商业航天端侧产业周期上看千亿市值:

1，当前时点可以看到未来12个季度的高增长，有望复制2014~2017年的成长周期，本轮产业周期利润有望上看40~50亿，坚定看千亿市值

2，AI端侧时代，天线需求全面爆发，公司作为天线龙头深度受益；公司深度绑定苹果/谷歌/OpenAi/Meta等科技巨头，天线/散热/连接器/结构件等产品线有望全面爆发

3，商业航天领域布局，接收端代工/天线/连接器/结构件全面导入，海外客户绑定SPACEX和amzon，目前已有10亿级别收入，未来有望连续翻倍增长；国内客户卡位瀚讯地面端整机供应，供应链卡位精准，未来赛道空间百亿级级别空间

首推【信维通信】，本轮AI端侧/商业航天端侧产业周期上看千亿市值:

【科士达】美国加州旧金山12月20日发生大停电，凸显电力供应脆弱性，继续重点推荐北美AI缺电！

1、美国加州旧金山市20日发生大规模停电事故，影响约13万家庭和商户，停电范围主要为PG&E（太平洋燃气和电力公司）辖区。

2、本次停电没有极端天气影响， 首次停电于早上9:40发生于局部地区，影响超万户，但是下午2:15左右PG&E一处变电站起火，随后停电范围急剧扩大，最终演变为全市大停电。停电持续至周日凌晨。

3、本次停电并非能源短缺下的“拉闸限电”或极端天气引发的停电事故，而是一次因变电站设备火灾（预计主要因停电引起的局部过载）导致的城市级重大停电事故，暴露了美国电力基础设施的极端脆弱性。

4、我们认为，停电与涨价是美国缺电逻辑的最佳强化与催化，尤其是数据中心负荷增长较快的地区应当更加容易加大电力系统的脆弱性。本次事件进一步印证美国缺电正在发生。

5、继续推荐美国AI缺电背景下的出口机遇，重点推荐变压器、储能、SST/HVDC美国出口链：#变压器，思源电气、伊戈尔、金盘科技等；#储能，阳光电源、阿特斯、海博思创、天合光能、通润装备、西典新能等；#SST/HVDC，四方股份、科士达、麦格米特、新雷能等。

【兰石重装、江苏神通】【中金机械 | 聚变领域国际项目密集突破下，行业投资价值凸显】

SPARC装置采用高温超导路线，项目进展顺利。SPARC整合了全球数十台托卡马克装置积累的等离子体物理知识，结合前沿仿真工具与数据分析技术。目前，CFS团队正于马萨诸塞州德文斯市 60 英亩的园区内推进SPARC装置建造，物理学家、焊工、技术人员等多领域人才通力合作，同步开展高温超导磁体等核心部件的自主制造。公司宣称，作为ARC电厂的技术前置验证平台，SPARC除实现净能量增益外，还将优化核心聚变技术，为后续ARC装置向电网输送电能奠定基础。

ITER项目核心部件吊装作业取得重要进展。此次作业聚焦真空室扇形模块这一关键组件，吊装对象为重达近 1100 吨的核心模块，作业于 11 月 25 日顺利完成。该模块的成功就位，标志着ITER真空室 9 个扇形模块中已有 3 个完成安装部署，为后续真空室整体拼接及等离子体约束系统搭建奠定基础。从技术细节来看，每个扇形模块对应等离子体室 40°的扇段区域，采用“真空室扇体+套隔热屏+两组D型超导磁体”的集成化设计，是托卡马克装置的核心组成单元。

行业成长确定性持续提升，关注产业链核心标的。海外项目技术正从“理论验证”加速迈向“工程化落地”，行业发展拐点已逐步显现。国内相关企业多为内销为主，受关税影响较小。随着技术落地进程加快，我们认为产业链上下游具备核心技术与工程能力的企业，有望充分受益于这一轮行业发展红利。

关注产业链设备价值量及技术壁垒较高的热交换器和核级阀门，推荐兰石重装、中核科技、江苏神通。

【九丰能源】卡位商业航天燃料特气供应商，清洁能源横纵布局推进深研Ai&价格市场化红利&成长双主线

【卡位海南商业航天发射中心】公司服务于海南商业卫星发射场1/2号2个发射台，提供氦气、甲烷、液氧、液氮等特气。单发火箭收入300-400万元，预计18次成本保平，按照1/2号发射台，年发射30次+测算，我们预计项目业绩0.2亿+，发射50次+，项目业绩0.5亿，#发射频次提升利润弹性进一步释放。海南商发推动3/4号工位建设，长期规划8个工位，公司积极配合扩产燃料特气供应。按照每年发射100次+，项目业绩1亿+。#重视发射厂扩建。

【清洁能源主业三年翻倍】LNG海气受益国际气价下行，LPG整合广州码头+惠州码头投产规模扩产，新疆40亿方煤制气推进顺利28年投产。公司股权激励目标27年业绩20亿+新疆煤制气投产贡献利润14亿元。28年业绩34亿，

【固定现金分红+回购注销进行中】公司承诺25-26年固定分红8.5亿/10亿元，25年2-3亿回购注销进行时。公司当前市值260亿元，考虑5.3亿转债全部转股，25/26年PE17/15倍，25/26股息率3.2%/3.8%。

风险提示：气价波动、用气需求波动、项目投建进度等

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林清轩：高端植物护肤标杆，山茶花精华油领跑高端国货护肤

#通过港交所聆讯IPO在即！于2025年12月18日-23日招股，30日在港上市（代码2657），发行价77.77港元，每手50股，入场费3927.72港元，市值108.62亿港元。发行情况：全球发售139.66万H股，公开发售占10%、国际配售占90%，有绿鞋机制与发售量调整权，7名基石投资者认购占比44.43%。

#高端国货护肤领军品牌植物成分赛道标杆。成立于2003年，以山茶花成分为核心，开创\"以油养肤\"理念，是中国高端国货护肤品牌标杆。2024年以1.4%市占率位列中国高端护肤品牌第13名。

。2022-2024年营收从6.91亿元增至12.1亿元，复合增速32.7%；25H1净利率达17.3%，净利润1.82亿，同比翻倍。
毛利率80%左右，高于行业平均。产品矩阵持续拓展，以山茶花精华油（2024年占比37%）为核心，延伸至面霜（15.7%）、面膜（12.2%）、精华水等多个SKU，第五代山茶花抗皱精华油及黑金时光肽系列成为旗舰产品。

OMO全渠道体系高效协同：25H1线下554家门店（95%位于高端商场）贡献34.6%营收，线上渠道（天猫、抖音等）增速137.2%，收入占比达65.4%，形成线上线下流量闭环。

完整招股书梳理链接：#小程序://申万宏源研究/Y3lZkCw9zC2sVIq

【华利集团】FY26Q2 Nike收入+1%、利润-32%，复苏前景担忧引发相关产业链股价周五小幅下跌，期待Nike业绩修复带动投资机会

12/19发布FY26Q2业绩：Nike公司整体营收124亿美元，同比+1%，净利润7.9亿美元，同比-32%，利润端低于预期。分品牌看，Nike品牌收入121亿美元，同比+1%，Converse品牌营收3亿美元，同比-30%。分地区看，北美/EMEA/大中华区/APLA地区+9%/+3%/-17%/-4%，北美地区已重回增长轨道，大中华区连续第六个季度下滑，仍处结构性重塑阶段。

业绩指引：预计FY26Q3营收同比下降低单位数，其中北美温和增长，大中华区、Converse表现与Q2持平。批发商对公司足球产品展望乐观，预订量较22年世界杯期间增长近40%。公司将对全球100多家Nike直营店和1400家合作伙伴门店进行升级改造，并加大营销投入，预计下一财季订单量环比增长。

Nike业绩发布后，引发市场对Nike产业链复苏前景的担忧，12/19(周五)申洲/华利股价下跌3.18%/0.65%。我们认为，Nike收入连续2个财季正增长，业绩正从底部爬坡，预计26年自然年改善更为明显，期待Nike业绩修复带动相关产业链受益，推荐：

【申洲国际】26年世界杯充盈运动订单，ASP及毛利率预期上行；

【华利集团】多地积极扩产+新客户快速起量，产销弹性大；

【裕元集团】ASP逐季回升，运动休闲趋势升温及体育赛事催化；

【滔搏】深度合作Nike、Adidas两大主力品牌，零售运营能力突出。

【西麦食品】持续推荐：线上受经营节奏有所扰动，需求无虞长逻辑强化-20251221

渠道端：短期线上数据因春节备货周期错位出现一定波动，但终端需求无虞。线上持续优化费效，#今年有望实现盈亏平衡（抖音保持在30%以上增速，京东增速提升至30%左右，天猫增速10%+）。线下预计实现双位数增长，经销商网络持续下沉，年内经销商数量净增约10%。华中、西南增长较快；华东逐步改善；山东等强势区域增长平稳。

产品端：山姆渠道有机燕麦表现较好，月销达数百万元；药食同源“粉粉系列”区域试销顺利，#前两月均保持月销大几百万，计划明年推向全国；燕麦肽仍在试销优化阶段。复合燕麦增速高于整体，纯燕麦增速稳定在10%+。

利润端：#明年燕麦成本预计至少再下降10%，且未来几年大幅上涨概率较低。费用率受益于电商平台扭亏和效率的提升有望进一步优化，叠加折旧摊销影响有限，净利率水平有望持续提升。

整体来看，公司渠道深化与产品升级稳步推进，成本下行费率优化进一步释放利润空间。我们预计今明年实现归母净利润1.85/2.40亿元，同比+39%/+30%，对应PE 30x/23x，持续推荐！

详细信息，欢迎领导联系~