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【东财军工】南京导航失灵或将推动GNSS抗干扰民用加速

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事件： 12.19“南京卫星协会”发布《关于12月17日南京区域导航信号异常情况的技术性探讨分析》，分析指出12.17南京地区出现导航定位异常，定位失灵的核心原因是GNSS信号收到临时干扰压制，精确针对北斗、GPS民用频段，引发广泛关注。

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导航抗干扰是军用装备必须： 现代战争深度依赖（精确制导、协同作战等）GNSS系统，GNSS干扰与抗干扰技术层出不穷。 俄乌冲突中，在俄军电子战干扰下，美制“神剑”GPS制导炮弹的命中率从超过50%骤降至不足10%，最终被迫停用；同样，“海马斯”火箭炮系统也因卫星信号被干扰而“完全失效”。军用GNSS系统较民用有更强抗干扰能力，此次南京事件中军用频段导航功能正常。

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重点领域民用GNSS抗干扰有望加速： 卫星导航定位系统能提供定位、导航、授时等服务，已经深入国民经济的方方面面，针对导航系统的干扰，通常发生在军用领域，而此次南京导航失灵事件，暴露出民用卫星导航系统在特定干扰下的脆弱性，一旦在高铁、金融、电力等支柱行业出现被干扰导致的异常，或将造成重大经济损失。民用领域GNSS抗干扰接收系统渗透有望加速。

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利好导航抗干扰企业： 目前GNSS抗干扰接收设备主要以军用为主，配套单位多为长期耕耘军用GNSS抗干扰技术的院所及民参军企业，导航抗干扰是典型的军技民用，此类企业将受益于抗干扰技术从军用领域向高价值民用场景的渗透。

建议关注：盟升电子、海格通信、华力创通、振芯科技等

风险提示：新技术研发不及预期，产品向民用领域渗透不及预期

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东财军工团队

某地重大活动安保临时信号管控，GNSS卫星信号（含北斗、GPS）受到临时干扰压制，
星间（星地）激光通信的重要性再度提升！

什么是卫星GNSS导航？

卫星GNSS导航信号是GNSS卫星持续向地球发射的无线电信号，是实现定位、导航与授时服务的核心载体，
主要由载波、导航数据、测距码三部分组成。

为什么
星间（星地）激光通信能有效降低卫星GNSS导航信号干扰？

星间激光通信以激光束为传输载体，
一方面激光具有极强的方向性，且传输不依赖射频频谱，不会与GNSS的射频信号产生频段冲突；
另一方面它具备天然的抗电磁干扰特性，能抵御压制式干扰，同时激光信号可搭配加密技术，
大幅降低被伪造、篡改的欺骗式干扰风险。不过它易受大气湍流、云雾遮挡等影响信号传输，但这和GNSS面临的信号干扰是完全不同的问题，并不影响其规避GNSS导航信号干扰的优势。

星间（星地）激光通信核心：

航天电子 （总成）

久之洋 （光纤放大器龙头）

烽火通信#

【康宁杰瑞制药-B】【国金医药】康宁杰瑞-首次覆盖：抗体技术先驱者，构筑全球同类首创双抗ADC

国内抗体技术先驱者，HER2双抗获批在即。公司聚焦抗肿瘤领域生物创新药的研发、生产与商业化，核心技术平台涵盖自研双特异性抗体与ADC技术。公司全球首款PD-L1皮下注射液KN035已于2021年11月获批上市，预期25/26/27年销售及特许权费用为1.3/1.28/1.25亿元。自研HER2双抗KN026在ESMO大会上披露2L+HER2阳性胃癌治疗时展现mPFS和mOs双强阳性疗效，该适应症的上市申请于2025年9月获NMPA受理，预期26H2获批上市，KN026的1L乳腺癌及乳腺癌新辅助预期26H1提交上市申请，预期26/27/28年销售分成为0.05/0.74/1.23亿元。

JSKN003凭借技术创新构筑差异化竞争优势。JSKN003为公司自研HER2双抗ADC，该产品针对多适应症的III期临床试验在中国有序推进：在铂类耐药卵巢癌全人群适应症中，其疗效与安全性已展现出优于Enhertu的特征，预计2027年完成数据读出并报产；预计2026年向CDE提交2L HER2阳性乳腺癌的NDA；2025年10月启动中国HER2阳性转移性结直肠癌适应症III期临床，我们预期JSKN003预期27/28/29年销售分成为0.05/0.57/1.08亿元。

差异化靶点布局与自研偶联平台双轮驱动，存在BD机遇。公司依托自有糖基化定点偶联核心技术平台，结合差异化靶点布局策略，构筑了多元化双抗ADC产品矩阵：其中JSKN016为全球首个TROP2/HER3双抗ADC，已在肺癌、乳腺癌等适应症入组超400例患者，市场潜在空间广阔；JSKN022作为全球FIC靶向PD-L1/ITGB6双抗ADC于十月启动首例患者给药，JSKN027为具备细胞毒性杀伤、抗血管生成及免疫调节三重作用机制的全球FIC双抗ADC，有望近期申报IND。

我们预测2025/2026/2027年公司营业收入4.43/4.86/5.50亿元，同比-30.87%/+9.78%/+13.22%，归母净利润-1.05/-0.98/-0.24亿元，同比-162.91%/+6.62%/+75.61%。采用DCF估值法，给予目标价14.30港元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。

【申万计算机】EDA速评：芯和半导体完成IPO辅导

2025年12月20日，证监会官网披露，芯和半导体向上海证监局提交了辅导工作完成报告。

产品包括3DIC Chiplet全流程EDA、射频系统设计仿真EDA、Notus仿真平台。

13DIC全流程EDA支持台积电、三星先进封装工艺节点，提供系统设计+先进封装仿真分析能力。

2射频系统EDA提供建模/仿真/分析等全方位系统解决方案，覆盖芯片
封装
PCB。

3Notus仿真平台提供封装及板级信号/电源完整性分析和热分析。

重要

2021年，Synopsys提出半导体行业进入SysMoore时代，除摩尔定律外，强调芯片系统复杂性；

2024年1月，Synopsys收购CAE巨头Ansys，核心是

2.5D/3DIC、Chiplet等新趋势反应SoC(单个大芯片)设计开始被先进封装的多Die系统取代；

信号路径缩短和邻近效应加剧，EDA对系统级多物理场仿真的需求显著提升。

近期，国内EDA公司市场动作频繁；

?并购：并购标的转向数字IC核心工具（思尔芯、鸿芯微纳）等，且交易规模显著增大；

?IPO：芯和半导体完成IPO辅导；制造类EDA全芯智造启动IPO辅导。

未来5年将是国产EDA从追赶走向独立的关键时期！

更多EDA产业信息，欢迎联系联系申万计算机王开元/黄忠煌

[炸弹]【申万电新】

周五产业信息反馈：

1）铜浆产品当前效率与银浆完全持平，部分产品效率表现高于银浆产品

2）产线人员反馈：当前1/3BC产能已经开始大规模改造，放量节点将大超市场预期

3）内部开始拉通放量流程，节奏上26年上半年可能超预期放量。

我们认为，市场预期的26年下半年大规模改造可能提前至2季度，45GWBC电池产能有望全部转化完成，将大超市场预期。

估值：我们预期后年铜浆利润将前置，给于3-4亿利润兑现，短期市值目标上调至260-300亿空间。

【国泰海通商社刘越男】一文读懂陕西旅游招股书

行业迸发发展活力。从全国来看，旅游市场强势回暖，2024年国内旅游人次、收入分别达56.15亿人次、5.75万亿元，同比增长14.8%、17.11%；2025年1-9月延续增长，旅游人次、收入同比分别提升18.0%、11.5%，国庆假期期间旅游总人次超8.88亿、总收入超8090亿元，消费增长态势迅猛。从陕西省内来看，文旅融合成效显著，产业发展韧性与吸引力十足，2024年接待游客3.06亿人次、总收入3760亿元，同比增长16.5%、12.3%；2025年国庆假期，全省接待国内游客5262.84万人次、总收入403.9亿元，同比增长14.37%、15.37%，文旅产业各领域发展势头强劲。

高效治理护发展之航，多元布局助力发展。2024年营收、归母利润分别为12.63亿元、5.12亿元，同比增长16.03%、19.72%；2025年上半年营收、归母利润分别为5.16亿元、2.04亿元，毛利率稳定在70%左右，盈利质量显著提升。公司依托多元布局与治理优势，形成可持续增长格局。旅游演艺收入占比超50%，其中《长恨歌》为核心，2024年收入6.81亿元，2025年上半年2.95亿元；旅游索道布局华山等知名景区，2024-2025年上半年收入分别为4.73亿元、1.83亿元；旅游餐饮业务以唐乐宫为代表，形成“演艺+餐饮”的消费闭环，2024年-2025年上半年旅游餐饮收入分别为4216万元、2062万元。

聚焦文旅主业，打造业绩新增长极。打造省外标杆、扩张经营半径，夯实异地复制的增长曲线；补齐通达短板、提升承载能力，解决运力与接待效率问题；提升资产控制力与并表稳定性，优化资产布局与现金流。合计投资18.58亿元，拟募集15.55亿元，涵盖泰山秀城（二期）、少华山南线索道、太华索道服务中心等七大文旅关键领域项目，各项目在演艺集群拓展、运力增容、接待效率提升、资产整合与股权优化等方面各有侧重，协同发力构建盈利新增长极，助力企业业务升级与全国布局。

博迁新材，铜浆放量将 周五产业信息更新：

1）铜浆产品当前效率与银浆完全持平，部分产品效率表现高于银浆产品

2）产线人员反馈：当前1/3BC产能已经开始大规模改造，放量节点将大超市场预期

3）内部开始拉通放量流程，节奏上26年上半年可能超预期放量。

我们认为，市场预期的26年下半年大规模改造可能提前至2季度，45GWBC电池产能有望全部转化完成，将大超市场预期。

估值：我们预期后年铜浆利润将前置，给于3-4亿利润兑现，短期市值目标上调至260-300亿空间。

游戏板块：政策优化，长线运营强化，出海竞争力凸显

游戏工委及伽马数据发布《中国游戏产业2025年报告》，2025年中国游戏市场实现收入3,508亿元，同增7.7%；拆分驱动来看，用户规模同增1.3%，ARPU同增6.2%。

分渠道来看，移动游戏收入同增7.9%；客户端游戏收入同增15%，主要受益于头部游戏多端化趋势；小程序游戏收入同增34%，我们认为小游戏仍在用户渗透期。

评论

1政策持续友好，版号稳中有升。政策端围绕游戏出海、产业发展、促消费提供支持。国家层面，“十五五”规划建议首次提出引导规范网络游戏健康发展，此前国务院亦提出促进游戏、电竞及其周边衍生品等消费。地方层面，北京、广东、浙江等地区陆续推出支持政策。上海亦将推出“游戏沪十条”支持游戏产业建设。版号方面，进口版号连续14个月发放，国产版号年内发放数量同比增长显著，印证政策友好环境并提供游戏供给端支撑。

2厂商长线运营能力提升。我们认为，在厂商持续运营游戏下，头部游戏实现更长生命周期，并推动整体行业增长。存量游戏方面，厂商持续引入优质内容与玩法提升用户粘性，部分游戏亦进行减负设计吸引核心玩家回流。新游戏方面，多厂商研发期间即通过频繁测试验证玩法思路，以自身优势品类的玩法微创新吸引用户持续游玩；多款新游在优质运营下流水具备后劲。

3出海市场3A、移动端双领域实现突破。25年自研游戏海外收入同增10%。我们认为，国产游戏竞争力提升主要体现在：1）3A制作能力： 25年腾讯、网易多游戏获海外用户认可，《查找图书燕云十六声》实现出海品类突破。2）移动市场：国内厂商具备深刻的免费游戏设计经验，在共性强的SLG、休闲品类产品表现突出。

42026年建议关注：1）存量游戏焕新及全球化能力（网易旗舰产品、世纪华通SLG/休闲产品、巨人《查找图书超自然》）； 2）关注度高、玩法创新的新游（网易《查找图书遗忘之海》、完美世界《查找图书异环》）。

估值与建议：维持各公司盈利预测与估值，关注新品对业绩贡献的弹性及存量游戏的流水持续性。A股推荐世纪华通/三七互娱/巨人网络/吉比特/恺英网络，港美股推荐网易/心动公司。

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半导体行业深度跟踪：存储和逻辑产能持续扩张，把握设备及算力芯片自主可控产业链

国产设备正处于景气上行周期，25年先进逻辑不断拉货，头部设备公司持续放量，国产化率持续提升；预计26-27年国内存储和先进逻辑扩产提速，国内设备公司订单加速增长，考虑存储扩产规模及设备国产化率高于先进逻辑，存储高敞口设备公司订单增长有望大幅增长。

预计26年全球DRAM和NAND资本开支分别+14%/+5%，受洁净室规模影响整体位元贡献有限，供需缺口持续至26年底；25M11-12各料号价格持续上涨，部分模组厂跟进报价加速备货，预计26Q1核心料号价格环比增长20%至40%，考虑到需求持续增长同时HBM扩产挤占传统DRAM产能，26年存储价格全年看涨。

预计26年全球CSP资本开支同比增长40%，博通预计26Q1 AI业务同比翻倍增长并指引26年AI业务加速，整体海外算力需求展望乐观；国产算力芯片公司25年收入同比高增，预计摩尔/沐曦25年营收同比+210%/134%，展望26年需观察H200放开后实际采购情况。

投资建议：26-27年国内存储及先进制程产能有望提速，国内设备厂商订单持续向好，整体看好存储高敞口设备公司；国产算力短期受H200预期放开影响，整体需求展望积极向好，建议关注国产算力链及代工/封测等；存储涨价周期持续，建议关注存储链相关标的。

半导体行业深度跟踪链接：